机构：广发证券

　　评级：买入

　　目标价：71.78 港元

　　核心观点： *如非特殊说明，本报告货币单位为人民币

　　? 伴随着国内外疫苗代际差异逐渐缩窄，可及性大幅提升助推行业迅速扩容 此前，由于国内外疫苗产品存在较大的代际差异，供给端限制导致了国内 疫苗市场停滞不前。然而，近两年来 EV71 疫苗、HPV 疫苗、五价口服轮状病 毒疫苗等重磅品种相继获批上市后，叠加未来几年内国内疫苗企业的研发管线 步入收获期，国内外疫苗代际差异逐渐缩窄，可及性大幅提升将助推行业迅速 扩容。 

　　? 公司为定位于全球化发展的疫苗新锐企业，具有较强的核心竞争优势 公司为定位于全球化发展的疫苗新锐企业，管理团队拥有丰富的跨国公司 经验，具有国际化视野与全球化竞争能力，在临床前研究、临床试验、生产各 环节均有与全球知名机构与企业的合作项目。公司的核心竞争优势来源于先进 的研发平台技术与世界级的疫苗生产能力及质量管理体系，拥有四大技术研发 平台以及世界级的质控生产体系，有能力达到全球性的质量和监管标准。 

　　? 公司在研梯队丰富，拥有多个潜在全球与中国大陆最佳或首创在研疫苗 公司拥有丰富的研发管线梯队，在 12 个疾病领域已布局研发 15 种在研疫 苗。目前，除了已批准上市的埃博拉病毒疫苗以及 2 个脑膜炎球菌结合疫苗临 近商业化的产品之外，公司还有 6 种在研疫苗处于临床试验阶段或临床试验申 请阶段以及 6 种临床前在研疫苗，按属性主要分为全球创新疫苗、潜在的中国 大陆首创疫苗以及与国内进口产品竞争的中国大陆潜在最佳疫苗。因此，无论 是产品布局还是在研产品的商业化价值均处于业内前列。 

　　? 盈利预测与投资建议 公司最先商业化上市的脑膜炎结合疫苗有望明年起陆续上市，公司将迎来 新的发展阶段。我们预计 2019-2021年公司归母净利润分别为-2.12亿元、 -2.57 亿元、-1.2 亿元，基于疫苗销售曲线较为陡峭，伴随着多个在研产品陆续上市 后，预计公司收入将会迅速提升，预计 2023 年左右有望扭转现时大量研发投 入所带来的亏损。利用 Risk-adjusted DCF 方法对公司进行估值，公司当前时 点的合理市值为 143.84 亿元，对应公司总股本约 2.23 亿股的合理价值约 64.6 元/股，即 71.78 港元/股（1 港元=0.9 人民币），首次覆盖，给予买入评级。 

　　? 风险提示 在研产品研发与评审进度不达预期；AC 结合疫苗纳入免疫规划存在不确 定性；创新型疫苗研发存在一定的失败风险；脑膜炎球菌结合疫苗上市后销售 不达预期；疫苗涉及民生，若发生不良事件易引起较大社会舆论压力 

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